在今年一众被传IPO的茶饮品牌中，四川百茶百道实业股份有限公司（以下简称“茶百道”）抢先递表港交所，拟冲刺新茶饮“第二股”。「零售商业财经」认为，如果将奈雪的茶视作新式茶饮赛道的开创者，那么已在茶饮市场摸爬滚打 15 年的茶百道，更像是“C端品牌+B端生意”双线并行的集大成者。茶百道选择此次上市，背后也有着诸多动机和考量：一是现金流骤然承压，上市能够为其提供稳定的资金来源；二是进一步提升品牌知名度及影响力，以巩固、拓展加盟关系。平均一年卖5亿杯、三年时间赚了将近20亿元，茶百道虽然再次证明了新茶饮加盟模式的高利润，但高利润的底层逻辑是将原材料低买高卖所赚取的价差，以此挤压加盟商的利润空间。某种程度上，茶百道的加盟扩张策略（99%为加盟店）也像极了全球已超32000家门店数的“雪王”蜜雪冰城，只不过后者此前递交的A股招股书一直悬而未决，那么茶百道作为价格更贵、渠道更单一、供应链水平更弱的“蜜雪冰城2.0”版本，有何筹码率先“上岸”？再者，除业绩水平外，如今的资本市场对ESG的考察也愈发重视，茶百道“重加盟”模式难以克服的监管弱点、以及食安隐患都将对其冲击IPO产生不利影响。
吃上外卖红利，弯道超车“三板斧”
茶百道招股书一定程度上诠释了资本钟爱新式茶饮赛道的原因——暴利。虽然茶百道的门店规模还未过万，远不及蜜雪冰城，但净利率却高达22.8%，远超传统餐饮的平均水平，甚至比起蜜雪冰城的18.5%还要高出4.3个百分点。在2020-2022年的三年间，茶百道的营收和利润规模呈逐年上涨态势，年营收分别为10.80亿元、36.44亿元和42.32亿元，年净利润则分别为2.38亿元、7.79亿元和9.65亿元。与此同时，三年开出超4000家门店，共计卖出15.38亿杯，平均一年卖出5亿杯。
图源：茶百道招股书
无论是营收还是利润，2021年对于茶百道来说都是个重要分水岭，该年各项业绩数值均同比大幅增长，店铺数量上也显著翻了超一倍，而能够在疫情下实现高速增长的秘密武器在于——外卖。
图源：茶百道招股书
根据弗若斯特沙利文资料显示，在2020年以前的中国新式茶饮市场规模中，外卖市场份额均保持在40%左右或略低的比例。然而在2021年，外卖市场份额趋近于50%，且零售额从2020年的535亿元提升至2021年的940亿元，涨幅高达75%。某种程度上，外卖市场份额暴涨的节点与茶百道营业大幅增长的时机不谋而合。由此判断，在市场不稳定因素冲击餐饮业发展的时间段里，茶百道正是通过抓住外卖这一渠道实现了自身业绩的加速度。36氪此前发布的一项调研数据也进一步证实，茶百道是所有茶饮品牌中外卖订单比例最高的一家，占比达70%-80%。笔者以“茶百道”为关键词在美团、饿了么上搜索时发现，一线及新一线城市茶百道外卖门店密度较高，且基本在2公里以内会分布3家以上，月订单平均在2000笔左右，销量较高的门店能达到5000+笔/月。事实上，大多茶饮品牌也会布局外卖渠道，那茶百道究竟有何过人之处？笔者认为可以归结为以下三点。一是始终专注“小店”模式，实现门店降本增效。茶百道门店面积基本在30-100平方米之间，其中占比最大的为30-49平方米的店型，这类门店更加聚焦外卖及自提窗口服务。
图源：零售商业财经
(资料图片)
近年来由亏转盈且业绩爆发的瑞幸咖啡，正是凭借“小店+外卖订单”模式走出一条翻身之路。与之相反就是“新式茶饮第一股”奈雪，奈雪最初一直强调大店模式和“第三空间”理论，无奈在持续亏损之下不得不将大店改成PRO店（面积仅为60-120平米），也由此验证了小店模式的可持续性。二是瞄准中腰部市场，错位竞争。对比定价更高，从一线发家的喜茶、奈雪之流，茶百道无论是定价还是定位都显得更为亲民，城市选址也与它最初成立的城市——成都类似，招股书显示，茶百道的门店大多集中在新一线城市，最新数据为28.7%，二线城市占比21.1%。
图源：茶百道招股书
对比定价更低但基本为粉末调制品的蜜雪冰城，茶百道号称“采用鲜奶鲜果”的产品定位则诱惑力十足。显然，茶百道很聪明地抓取到了介于高价网红茶饮与低价冲调茶饮之间的中间地带，以不算太贵的价格和丰富多样的饮品口味，成为消费者口中的“性价比”选择，俘获了来自于二线以及下城市人群的钟爱，这也是茶百道能够实现错位竞争、加速拓张的基础之一。三是选址深入住宅小区，发力社区经济。极海数据显示，茶百道在不同级别城市选址时，占比最高的门店区域位于住宅区，在五线城市这一比例甚至达到了43%。
图源：明亮公司
茶百道主攻“住宅”与奈雪侧重于“购物商场”的选址战略截然相反。其优势在于，一则巧妙地与头部茶饮形成了“错位竞争”，二则戳中了宅家客群的外卖需求，门店距离近故而配送速度快，这也是茶百道外卖订单比例一路飙升的重要原因。看似“下沉”却行之有效的选址策略，结合2021年外卖市场的集中大爆发，促成了茶百道近三年的一鸣惊人，也伴随着品牌声量与规模体量的极速攀升。
茶百道虽“甜”，却苦了加盟商？
拥有弯道超车的能力固然可喜，但驾驶模式和发动机质量才是决定品牌性能好坏的关键。茶百道创始人王霄锟和妻子刘洧宏分别持有茶百道近60%和33%的股份，《福布斯》评估这对夫妇目前总身价约168亿人民币。一旦茶百道冲刺成功，就意味着这是继奈雪之后第二个茶饮界的“夫妻店”走向资本市场。
图源：茶百道招股书
虽与奈雪同样都是夫妻店，但除门店策略完全相反之外，这两者的经营模式也截然不同。一是茶百道高度依赖加盟、换取增长规模的“驾驶模式”。在奈雪于今年7月正式官宣开放加盟之前，其一直走的是高大上的纯直营路线，而茶百道则主要靠加盟路线扩大规模。招股书显示，截至2023年8月8日，茶百道门店数量为7117家，其中只有6家为直营店，加盟店占比高达99.9%。根据招股书披露，茶百道近95%的收入来源是货品及设备销售，而特权使用费与加盟费的收入不过占4%。
图源：茶百道招股书
经营模式的不同导致了两者营收和利润构成的天差地别，茶百道的整体年营收虽然与奈雪接近，但利润却相差甚远。原因在于，奈雪直营门店主要依靠售卖产品产生利差，而茶百道的营收大头则来自于向加盟商卖原料所赚的钱。二是做着C端品牌、B端生意，却缺乏自驱力的“发动机”。即便将茶百道视作“中端版”的蜜雪冰城，两者在营收来源上也有着本质的差别。虽然两者做的都是向加盟商卖货、卖耗材的生意，但蜜雪冰城却拥有自有供应链，茶百道则更像个“二道贩子”，要从其他供应商那里采购各类原材料与包材，再转手卖给加盟商赚差价。因此，比起蜜雪冰城，茶百道的经营模式面临着一个致命的问题——依赖供应商导致的供应链成本浮动巨大。招股书显示，茶百道在2020年到2022年的货品成本分别为5.49亿元、20.32亿元、26.04亿元，成本水涨船高的同时，占收入比重也从2020年的50.8%攀升至2022年的61.5%。这就意味着，茶百道必须投入超6成的营收来用于下一年的原料及包材采购。
图源：茶百道招股书
由于缺乏原材料的自主生产，茶百道丧失了对货品成本的控制权，因此以货品成本为大头的销售成本逐年上涨，甚至超过了营收的增速，导致最终毛利率的连年下滑，从2020年的36.7%下滑至2022年的34.4%。理论上，拥有自有供应链的蜜雪冰城利润率要优于茶百道；实际上，无论是毛利率还是净利率，蜜雪冰城均逊色于茶百道。笔者认为，首要原因是茶百道整体客单价较高，比起柠檬水仅3元一杯、不得不将原材料成本压缩到极致的蜜雪冰城，利润空间自然更大。其次，茶百道原材料倒卖利差的这门生意更赚钱，只不过虽然茶百道赚得盆满钵满，但却挤压了一众加盟商的盈利空间。通过茶百道招股书中的“看板店”模型不难发现，加盟商需要花更大价钱从茶百道购买原材料，按照直营店的销售成本扣除，加盟商往往仅剩14%左右的毛利率。值得一提的是，由于茶百道外卖比重较高，加盟商们还要再遭受一道外卖平台抽佣的“剥削”，再刨除人工、房租、水电等刚性成本，加盟商实际到手的利润薄如蝉翼。这也是市面上多数加盟商的痛点，供应商、奶茶品牌、代理商似乎都在赚钱，却唯独加盟商做着赔本买卖。该现状也解释了茶百道、蜜雪冰城之流融资较少的原因，他们赚的不是卖奶茶的钱，而是加盟商的钱。此外，现金流承压或许是茶百道寻求融资、急于上市“输血”的重要原因。2020年-2022年，茶百道的现金及现金等价物分别为1.28亿元、1.28亿元、2.26亿元。值得注意的是，进入2023年，情况开始恶化。
图源：茶百道招股书
纵观整个茶饮赛道，前有奈雪“流血”上市，后有门店规模比茶百道更大的蜜雪冰城上市“夭折”（一度传闻将转道境外IPO），这似乎都说明新茶饮赛道在二级市场的进入门槛和估值的不乐观，在此背景下，加盟占比高达99%、极度依靠外卖渠道的茶百道，资本之路能否顺利？
窗口期过后，该如何破局？
茶百道看似优秀的盈利能力只不过是短期利好，长远来看仍离不开加盟商利益与门店规模的相互制衡。毕竟茶百道开放加盟才不到5年时间，尤其近三年正处于“蜜月期”，靠爆发式的门店规模与订单增量还能维持漂亮的财务数据。数据显示，在2021年巅峰期过后，茶百道的新增门店数开始明显减少，2022年店铺数同比2021年净增仅约1284家，此外零售额增速也降至33%左右。
图源：窄门餐眼
「零售商业财经」认为，茶百道急着上市，很大程度是因为现在是其最好的上市窗口期。若“蜜月期”热度降温、加盟商回本周期不断拖长、门店增长规模跟不上，那么这个看似完美的故事将面临无疾而终的结局。此外，除了要面对C端消费者的争夺外，茶百道最主要的营收对象——加盟商，也是一个竞争激烈的存量市场。
图源：茶百道招股书
一方面，古茗、沪上阿姨、书亦烧仙草等同样为加盟模式，且定位也高度相似的同行们在赛道中紧追不舍，其中古茗和书亦烧仙草目前的门店数量与茶百道接近，甚至古茗略超。另一方面，曾经坚持直营的奈雪与喜茶也在这两年开放加盟，放低身段加入混战，在这场比拼门店规模的竞速中，加盟商也是各大品牌竞相抢夺的重要资源。茶百道在其招股书中披露对加盟商的严格筛选，称只有4%的加盟商才会最终加入。暂且不论4%的筛选概率与茶百道门店规模的高增长是否匹配，扩张太快导致的品控问题仍是不少消费者诟病茶百道的根源所在。豆瓣小组关于茶饮品牌讨论的热帖中，不乏吐槽茶百道品控极其不稳定，且出餐速度与店员服务态度滞后散漫、似乎并未经过正规专业培训等留言。茶百道在招股书中也正视了开放加盟及高增速背后的诸多风险，包括加盟管理能力、产品供应链支持以及产品品控监管等综合能力的挑战，汇聚起来恰如悬在茶百道头上的一把达摩克利斯之剑，即使茶百道抢先冲刺IPO也未能高枕无忧。此外，虽在盈利能力上吊打喜茶、奈雪等高端品牌，但落到核心产品力上，茶百道却是妥妥的输家。招股书数据显示，茶百道投入的研发费用极低，甚至在2020和2021年均为0，在2022年也不过358.1万元，仅占总营收的0.1%不到，几乎可以忽略不计。
图源：茶百道招股书
反映在茶百道产品上就是“大而全”，从招股书中披露的“杨枝甘露、芋圆奶茶”等畅销经典款可见得，茶百道的产品策略是讨巧地迎合“大众款”品味，缺乏差异化的一枝独秀大爆款。
图源：茶百道招股书
由于缺乏产品上的核心驱动力，茶百道只能依靠门店规模和订单体量突出重围。而在高端茶饮品牌开放加盟和集体降价后，茶百道的体量与价格优势也开始摇摇欲坠。根据窄门餐眼数据显示，喜茶在2023年已经开店近1500家，品牌逐渐拓展至二三线及以下城市，门店扩张速度并不逊色于茶百道。赛道玩家攻势不断，茶百道自身却频频爆出食安丑闻，这也让其上市之路难言轻松。但茶百道已无回头路，“向后看”是更多对手的追赶与冲刺，体量接近的古茗正在推进港股IPO进程，计划明年上市；沪上阿姨也在筹备赴港IPO，预计本年底递交招股书；霸王茶姬也被曝光意欲赴美IPO。
图源：中国连锁经营协会《2022新茶饮研究报告》
这场“新式茶饮第二股”的争夺战硝烟四起，尤其是与茶百道定位相似的中端品牌发力最猛，目前也尚未出现绝对的胜者。茶百道虽然体量略占上风，拓张速度较快，但其自身短板也不容忽视，自有供应链的缺乏和品控不佳所带来的食安问题更是茶百道冲击IPO前必须迈过的两道坎。
