11月以来，债市快速“入冬”，由政策预期引发的市场波动在连锁效应下，造成了理财和基金赎回的负反馈，并致使微观交易情绪愈加悲观。
在部分业内人士看来，9月本轮债市的“牛熊分界点”已现，即使悲观预期集中释放后，市场情绪将得以修复，但也无法逆转周期方向。对于债市投资来说，当前更建议把握波段机会。
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整体情绪依旧审慎
在市场对于利好消息反应钝化、对利空消息反应敏感的大背景下，11月以来，债市快速调整，当前10年期国债收益率已行至2.87%一线。
“虽然上周公布的11月PMI数据弱于预期，显示疫情扰动下基本面走弱，但在‘弱现实’和‘强预期’的博弈中，目前‘强预期’仍旧占据上风。”东方金诚研究发展部高级分析师冯琳说。
“尽管利率的绝对水平还未触及历史中上位置，可此轮调整的幅度在历史上已能排到高位。”一位机构交易员告诉记者，“由悲观情绪主导的本轮下跌，聚焦到机构行为方面，主要表现为交易型机构久期的快速缩短，以及杠杆水平的整体回落。”
记者在采访中发现，对于债市现阶段的表现，持审慎偏空态度的机构依旧占据主流。
“过去一周，地产‘第三支箭’和防疫优化政策推进导致债市加速下跌，主要期限利率均创下年初以来的新高。”覃汉指出，“当前，市场关于疫情防控的分歧已经基本消除，债市对于利率定价的分析框架前提出现了明显改变，从前三季度坚持‘动态清零’，到11月份以来的‘防疫优化’，再到当前的加速推进‘防疫优化’，基本面对债市的利好作用正趋于弱化。”
在覃汉看来，前三季度制约债市利率窄幅波动的“雾天开车，看短做短”格局已经消失。随之而来的结果是，利率趋势反转风险和波动会显著加大，前三季度对于投资者而言具备显著赚钱效应的策略、券种可能被颠覆。
不仅如此，站在当下展望未来1至2个季度，宏观政策格局、路径变得异常清晰，若投资者思维方式还停留在前三季度的状态中——习惯于博弈“利空或利好落地”所带来的反向交易机会，就会显得得不偿失。
来自中信证券的研究观点亦认为，对于债市来说，中期维度运行的底层逻辑已经向“宽信用”转变，预计10年期国债到期收益率3.0%会是今年年底到明年一季度债券市场的方向。
市场不乏乐观因素
不过，对于债市的阶段表现，当前亦有不少机构释出了相对乐观的看法。
“鉴于11月债市已经历过两轮政策预期差，12月份，债券市场可能阶段性演绎利空出尽的行情。”上述交易员称。
“我们也看到了一些积极的变化。”招商证券固定收益首席分析师尹睿哲表示，“一方面，赎回冲击正趋于弱化。就具体的交易情况来看，率先卖出的基金已经回归买入，理财产品受散户长尾赎回影响，卖出虽还在继续，可卖出规模已有所缓和。另一方面，债市的调整幅度已然不小，阶段性或‘跌出’配置价值。过去一个月市场的调整幅度很大，10年与1年期国债收益率月度上行幅度在历史上均可以排到前10%的位置。从绝对估值的角度分析，当前的利率水平已部分定价了市场对未来政策和基本面的预期。债券相对贷款的比价也上升至年内高位，配置价值出现回弹。”
另据券商机构统计，通常“急跌月”后容易出现一段缓和期。纵观历史数据，10年期国债收益率月度上行幅度超过24bp(对标本次11月的上行幅度)的情形，共发生过25次。统计这25个急跌月份后的次月市场走势，不难发现，10年期国债收益率平均下行4bp，中位下行3bp.按胜率测算，共有16个“急跌月”的次月收益率出现回落(占比64%)，并且急跌后次月市场反弹的现象在近些年出现的概率更高。
“我们预计，12月的波段机会更可能将出现在中央经济工作会议之后或2023年年初。”尹睿哲说，“当前，疫情防控政策调整对于市场的冲击已经比较明朗，可后续的稳增长政策和经济增长目标还存在出现预期差的可能性。因此，经济工作会议落地前，不排除稳增长预期冲击下，市场出现继续下跌的风险。”
建议把握波段机会
综上，回到债市交投层面，大部分机构表示，短期内仍可关注波段交易机会。
“眼下，可能出现的一种情景是地产需求端政策再度加码，债市迎来‘最后一跌’，待快速调整到位，之后逐步修复。”广发证券固收首席分析师刘郁指出，“不过，参考2014至2016年的情况，一线城市放松限购的概率并不高，也就是说，需求端政策可能仍是在‘因城施策’的框架下推进。考虑到当前基金久期处于较低水平，且11月底票据利率下行，或反映当月信贷数据不佳，则我们预计，中长端利率较容易形成一轮快速修复。就投资角度考虑，建议构建哑铃型组合。”
“当前的流动性环境，重新回归了较低的资金利率水平，以DR007在1.55%至1.75%测算，3年以内的债券品种都有20bp以上的下行空间，同时10年期品种利率也已明显超调。”刘郁补充表示，“鉴于12月5日降准释放的5000亿元资金有助于稳定短期资金利率，因此债市短端修复的确定性大概率较强。与此同时，面对经济的‘弱现实’，不排除后续出现MLF利率进一步降低，带动LPR下行，继而降低实体经济融资成本的可能性，所以在长端利率调整的过程中，也可以考虑持有部分仓位。”
（文章来源：新华财经）
